鲁政委两大风险决定政策应持“中性”

　　风险一个集中在超过百万亿元的货币总量上，另外一个则是集中在地方债上

　　统计局最新公布的数据显示，第一季度GDP增速为7.7%，让市场普遍的回升预期落空。观察拉动经济的“三驾马车”：消费拉动4.3个百分点，投资拉动2.3个百分点、净出口拉动1.1个百分点。其中，消费的拉动创了2008年以来第一季度和其他季度的最低水平（2009年第一季度曾达到），比2001年-2012年年度消费拉动均值4.5%低0.2个百分点；投资则达到了2008年以来第一季度和其他季度的最低水平，不足2001年-2012年年度投资拉动均值5.2个百分点的一半；净出口的拉动则创下了2008年以来季度数据的最高水平。

　　从消费来看，年度数据显示目前政府消费已占到全部消费的1/3。今年中央政府倡导节俭，今年的降幅比往年的例行季节性回落要多将近2个百分点。

　　从投资来看，占整个固定资产投资26%的房地产投资1-2月虽较去年大幅提升6.6个百分点，但随着3月份房地产调控政策的出现，1-3月份投资应声回落2.6个百分点至20.2%；占整个固定资产投资40%左右的第二产业投资则因库存和过剩产能压力而令投资增速跌至了2004年有数据以来的历史最低增速。

　　虽然从国民收入核算来看，第一季度净出口对经济拉动1.1个百分点，但是，由于海关特殊监管区域出口和对香港等地的出口存在虚增嫌疑，剔除之后，整体出口已是负增长。虚增固然扩大了贸易顺差额度，使得在实际顺差额度体现出对正向GDP拉动为近年来最强，但却使得其对上游的拉动作用无法有效发挥（比如，出口强劲但国内却依旧过剩严重，而出口PMI表现也不强，这就是矛盾的）。

　　展望第二季度，从消费来看，根据往年的规律，一般经过年初下滑之后，从3月份开始社会消费品零售总额同比增速会逐步回升；从投资来看，“两会”之后，中央和地方对财政资金的投向逐步明晰（比如城市道路、轨道交通、环保基础设施等）、财政资金下拨到位，地方投资将会开始逐步启动；铁道部则在改革大局初定之后，投资开始按计划推进；房地产也将在预期稳定之后，投资趋于稳定并可能温和回升。虽然出口可能下滑，但上述因素决定了第二季度GDP有望实现温和回升。

　　与过去十年里宏观调控政策往往频繁、快速调整转向的特点不同，从今年以来的节奏看，新一届政府更为注重建立机制、强调改革，因而在对短期形势的反应方面似乎更为沉稳。

　　虽然第一季度经济低于预期，但中央仍认为是“稳定在合理区间”；对于积极的财政政策和稳健的货币政策，没有强调力度而是更加强调要“用好”，统筹考虑“稳增长、控通胀、防风险”。“稳”强调了不刻意追求不可持续的高增长之意，“控”暗示了对未来物价上涨风险的担忧，如果财政政策和货币政策不把握好，就不能够实现对风险有效地“防”——因为目前认为中国存在风险的两大支持理由一个集中在超过百万亿元的货币总量上，另外一个则是集中在地方债上，前者与货币政策有关，后者同财政政策相连。两者都使得未来货币政策和财政政策只能维持“中性”以“稳增长”，其结果就是本轮经济回升节奏会比过去更慢、回升力度也比过去要小，但这种调整对于未来中国经济的可持续增长却是必要的。

　　基于以上预期，对于年内的货币政策，我们认为不会调整利率和准备金率，但预计将在8月之前扩大人民币对美元的波动幅度（预计可能扩大到2.5%），令人民币变得更富有弹性。对于年内的财政政策，不会额外加力。