孙兴杰全球市场面对“黑田冲击波”

　　日本央行由白（川方明）转黑（田东彦）之后，成为‘安倍经济学’的执行部门，日本央行将在未来两年内买进财务省拍卖的20%的长期国债，财务省与央行之间的合作将为日本经济‘生钱’，黑田与财政大臣麻生太郎的合作将成为日本经济的一大风景线。

　　4月4日，日本新任央行行长黑田东彦烧起了上任后的第一把火，开启了日本新一轮的量化宽松政策，其政策的广度与力度都超过了市场预期。在美、欧、英等国家和地区大搞量化宽松之后，日本也加入其中，大有出于蓝胜于蓝的架势。黑田能激活日本长达15年之久的通货紧缩，将日本拉回经济增长的轨道吗？

　　黑田上任之后，日本央行一改之前白川方明时期的谨慎，在货币政策上提出了三个“2”的目标，即：未来两年内，货币基础达到目前的2倍，国债购买规模达到2倍，CPI提高到2%。这也是对“安倍经济学”的落实，安倍此前曾威胁，若不能将CPI提高到2%，日本央行有责任对此作出解释。日本央行由白（川方明）转黑（田东彦）之后，成为“安倍经济学”的执行部门，日本央行将在未来两年内买进财务省拍卖的20%的长期国债，财务省与央行之间的合作将为日本经济“生钱”，黑田与财政大臣麻生太郎的合作将成为日本经济的一大风景线。

　　货币政策的急转反映出黑田对日本经济的困境有不同的诊断，前任行长白川方明认为日本的通缩是结构性的，单纯的货币宽松并不解决问题，就像一位中医对重症患者并不下猛药，而是慢慢调理。黑田东彦在担任行长之前就批评白川方明的政策过于谨慎，他宁愿猛药治沉疴，甚至给日本经济动手术。

　　黑田的政策果然不同凡响，日元对美元汇率继续下跌，自去年年底以来已经累计下跌29%，而麻生太郎认为这是让日元回归常态。压低汇率与利率是日本央行的政策目标，而自去年以来日经指数大涨50%，基本消化了“安倍经济学”的利好预期。日元的国际地位虽不能与美元、欧元相比，却可以作为次级国际货币存在，也是国际投资者的避险选择。弱势日元，不仅对日本股市与证券有影响，而且也影响了国际资本的流向。

　　弱势日元是对日本制造业的保护，出口业将从中获益，这是日本贸易立国政策的延续。问题的关键是日本经济的问题不在于贸易额，而在于生产率的提升。由于政府的过度干预以及相关的产业政策破坏了微观经济环境，僵尸企业大量存在，让熊彼特所说的“创造性毁灭”不再可能。在日元升值期间，不少企业转移到海外市场，规避汇率风险，弱势日元政策对日本出口的提振效果还有待观察。日本央行本轮货币宽松不仅扩大货币基础，而且还购买长期国债，压低利率，降低企业的融资成本，实施一种变相的金融抑制政策。在压低利率的同时又提高CPI，确非易事。

　　无论安倍还是黑田，其政策目标都是为了提振日本的实体经济。经济全球化之后，全球存在两个系统：实体经济系统与金融系统，但这两个系统并非同步运转。货币政策很难传导到实体经济，更多的是在金融系统中“体内循环”。增加货币基础，压低利率，并不能刺激贷款，反而会抬高资产价格，形成泡沫。由于日本央行“狮子大开口”，大举购债，使国际投资者转移战场，身在困境的欧元区反倒得利，意大利、法国、荷兰等国的十年期国债收益率下跌。在上一轮量化宽松政策中，实体经济未有提振，倒是日本国债规模一路飙升，银行体系持有大量国债，而此次货币宽松意味着国债规模继续上升。

　　利率与CPI是紧密相连的，当CPI达到2%的预定目标的时候，利率水平也会随之上升，即便通缩被治愈了，日本的国债成本也将是个大问题。日本之所以能够维持超过GDP规模2倍多的国债，低利率甚至负利率是其基本前提，当这个前提不存在的时候，日本国债的信用度也会降低。如此之高的债务比率，安倍和黑田只能在钢丝上跳舞。国债是以政府的信用为基础发行的，一旦债务不可持续，政府的信用也会面临雪崩。国际评级机构惠誉对黑田的政策并不看好，扩大货币基础并不一定能够刺激投资，提振经济。

　　IMF总裁拉加德倒是对日本激进的货币政策给予赞许，但同时指出，量化宽松政策对于刺激经济增长的效果有限，日本需要修复资产负债表，采取全面的结构性改革措施。美联储实施量化宽松已经三年多，但是大量的资金在金融系统内部，3月非农失业率只下降了0.1个百分点。量化宽松短期内能够提振信心，但是经济增长还需要从长计议，任何一个发展经济学家都不会将经济增长的动力寄托于量化宽松，而是依靠人力资源、土地、资本等要素投入，以及技术、制度带来的全要素增长。日元升值并不是日本经济不振的唯一原因，就像上个世纪70年代撒切尔所说的，英国制造业的萎缩根源不在于英镑升值，而是人均生产率过于低下。安倍确实需要学习一下撒切尔主义的治国方略了。

　　金融危机之后，各国政府似乎迷上了与市场作对的游戏，反周期的刺激政策频频上演，市场可以成为玩物吗？摩根大通预计日本央行今年购债规模比国债发行规模还要大，一些投资者将投资外国国债。没有结构性的改革配套，经济只会被刺伤，而难以刺激。

　　安倍承诺将推出一揽子促进增长的改革，如促进就业、放松医疗保健领域的监管、加强公司治理等。为市场松绑，激活日本的人力资本，才是治本之策，唯有如此，才能消化黑田“猛药”的冲击。

　　文/孙兴杰

　　作者简介

　　Introduction

　　吉林大学国际关系史博士，理论经济学博士后，多家媒体评论员，著有《超级大国与大国》等书。