美联储高级经济学家带你揭开QE4真相

　　美联储（Fed）麾下美国公开市场委员会（FOMC）决定从明年1月开始，每个月继续购买450亿美元的长期政府债券，从而保证每个月购买的长期债券总量和过去几个月一样是850亿美元。所以从一定程度上讲，450亿美元长期政府债券的购买计划只是对原来扭曲操作的一个延续，而非新的政策。

　　在12月公开市场会议上，美国的货币政策进行了两个显著调整。首先，在每个月购买400亿美元住房贷款抵押债券的基础上，美联储从明年1月开始每个月再购买450亿美元的长期政府债券。也就是说每个月长期债券的购买总量是850亿美元。

　　其次，美联储进一步明确了维持目前低利率的标准。以往的公开市场会议声明中，低利率政策预计将维持到未来的某个时间点。比如在10月份的会议声明中，公开市场委员会委员预计0到0.25％的低利率将维持到2015年中期。而在12月的声明中，低利率政策和美国经济指标挂钩，而不再是时间点。委员会认为至少在失业率持续在6.5％以上和未来两年的通胀预期在2.5％以下时，低利率政策都是合适的。

　　由于本次政策调整变动较大，市场对政策解读方面出现了不少误区。本文对这些误区进行一些解释，并简单讨论这次政策调整的背景。

　　首先，每月购买450亿美元的政府长期债券是否像媒体描述的那样属于QE4呢？其实不是。9月份推出的QE3是一个没有上限和期限的量化宽松，而12月推出的每月450亿美元政府长期债券购买计划最多只是对QE3强度的调整，而并非新的量化宽松政策。同时，购买450亿美元的政府长期债券来自于目前正在执行的扭曲操作政策，并非什么新鲜事物。目前的扭曲操作中，美联储每个月卖出手中的450亿美元短期政府债券来购买450亿美元长期政府债券。通过这种资产置换，联储希望能降低长期利率，从而支撑经济增长。就这个目的而言，QE和扭曲操作的效果一样。唯一不同的是，扭曲操作由于同时卖出了等量的短期债券，美联储的资产负债表总量并不增加。

　　9月份QE3推出后，美联储每个月购买长期债券的总量已经是850亿美元（400亿QE3加上450亿扭曲操作）。而扭曲操作政策在今年年底将到期。如果不采取行动，每个月美联储长期债券的购买量将降低到400亿美元。在此背景下，公开市场委员会决定从明年1月开始，每个月继续购买450亿美元的长期政府债券，从而保证每个月购买的长期债券总量和过去几个月一样是850亿美元。所以从一定程度上讲，450亿美元长期政府债券的购买计划只是对原来扭曲操作的一个延续，而非新的政策。

　　但对这样一个政策需要有几点说明。第一，如果是对QE3的加强，为什么不把450亿直接加在原来每个月400亿美元的住房贷款抵押债券上，而是选择长期政府债券呢？这个主要是因为住房抵押债券市场容量不够大，如果美联储购买太多，会引起没必要的市场波动。而政府债券市场相对容量要大很多，联储可以有更多的操作空间。第二，为什么联储不继续扭曲操作，而是按计划退出扭曲操作，改成量化宽松？这个主要是因为联储目前持有的短期债券已经所剩无几，无法再进行扭曲操作中的资产置换。第三，对扭曲操作结束后，联储是否有必要继续保持每个月850亿美元的购买量仍有异议。理论上讲，影响长期利率的应该是联储持有的长期债券存量，而不是每个月新购买量。因此有人认为没有必要保持每个月850亿美元的购买量。但这个问题还有待进一步讨论。

　　对最近货币政策的第二个误区是，不少媒体把公开市场会议声明中6.5％的失业率和2.5％的通胀率解释成美联储新的就业和通胀目标。这个也是不对的。12月的公开市场会议报告多次强调，美联储的长期通胀目标仍然是2％，而非2.5％。正常情况下，通货膨胀率围绕长期通胀目标上下波动0.5到1个百分点属于正常范围。公开市场声明中提到的2.5％通胀率是指未来1到2年的短期通胀，而非长期通胀。把6.5％的失业率和2.5％的短期通胀率作为保持低利率政策的必要条件，是为了更好地为市场提供未来货币政策走势，同时也是为了向市场更好地传递货币政策信息。至于有媒体将其理解成结束QE的标准，这个就更属于张冠李戴了。

　　过去通过某个时间点来预测低利率持续时间的方法有一个显著漏洞。如果公开市场会议声明中把时间点向后推迟，则存在两种可能。一种可能是经济形势没有变化，但美联储决定采用更加宽松的货币政策来刺激经济增长，所以把低利率保持更长时间。另外一种可能性是货币政策的强度不变，但经济形势比原来预期要差，因此低利率持续的时间预计要延长。也可能这两种因素都存在。这种情况下，市场很难判断延长低利率时间到底是一个利好还是利空消息。改成目前以经济数据作为保持低利率的依据给市场的信号更加透明、清晰。

　　最后，为什么在3季度美国GDP增长达到超预期的3％以上，公开市场委员会仍决定加强Q E3呢？如果仔细看下美国GDP数据，3季度的增长主要来自两方面：库存增加和政府开支。而政府开支中主要是军费开支。库存和军费开支都属于短期经济波动，对经济增长的效果未来会逐渐消退。也就是说3季度高于预期的GDP增速并没有反映美国真正的经济增长水平。

　　总体而言，受欧债危机和新兴经济体经济增长放慢的影响，同时美国国内财政悬崖问题迟迟没有解决，美国经济复苏仍然缓慢。目前美国经济中唯一的亮点在房地产方面，但企业生产投资一直在减慢。年初比较稳定的家庭消费增长在过去几个月也出现了比较严重的下滑。由于家庭消费占美国GDP60％左右，家庭消费增速的下降非常让人担忧。最新的货币政策应该是基于这方面的考虑而做出的。

　　作者声明：本文仅代表作者个人观点，和达拉斯联储以及美国联邦储备银行系统无关。王健（美国达拉斯联储高级经济学家）