巨额货币供应与金融低效

　　中国人民银行3月10日公布的数据显示，截至今年2月末，我国广义货币供应量（M2）余额达到99.86万亿元，逼近100万亿元。并且，同比增长15.2%，增速不低。

　　上述数据引发了巨大的关注。其中，最显见、流行最广的一种观点是“货币超发推高物价房价”。实际上，对我国货币超发的批评，自2008年实施货币扩张政策以来就不绝于耳。

　　当然，我国货币超发的事实是存在的，代表市场流动性情况的M2近10年来扩张了6倍，当下无论是我国的M2余额，还是M2占国内生产总值的比重水平，均处于全球前列。货币超发更不是什么好事，其很大程度上反映一国经济增长对货币扩张政策的依赖，并极易产生恶性通胀。

　　可事实上，因货币超发而造成恶性通胀，这种令人忧心的景象在我国却并未发生。自2002年以来，我国除2008年通胀水平高达5.9%外，其余年份的通胀平均水平尚不足3%。这一通胀水平，与同期世界其他新兴经济体（俄罗斯、印度等）动辄8%以上的通胀水平相比，应该说是相对偏低的。至于我国房价这些年的持续高涨，固然与货币超发存在一定的关系，但实际上，地方政府对土地财政的依赖以及由此导致的地价高企和土地供给受限，再加上房产开发环节中过多的税费等，才是我国房价持续高企的根源性因素。

　　其实，对许多经济现象的解读，从最基础的经济原理入手，反而更容易得出客观的判断，而不至于闹出与事实相背离的笑话。依照美国经济学家费雪提出的货币公式MV=PQ（M为货币量，V为货币流通速度，P为价格水平，Q为交易商品总量），那么，在交易商品总量和价格水平相对恒速的情形下，我国广义货币量（M2）的持续高企，实际上说明了我国货币流通速度的相对过低。

　　而货币流通速度，则与一国的金融效率密切相关，亦即是说，金融效率高可以增加货币流通速度，金融效率低则会降低货币流通速度。故而，我国M2持续高企的根源，或可约化为“我国金融效率偏低”。

　　我国金融效率偏低，首先体现在间接融资占比（即间接融资量占社会整体融资量的比重）过大（近85%），而以信贷和信托为主的间接融资，其对货币流通速度的助推功能显然要远低于以证券为主的直接融资。更何况，我国以银行信贷为主的间接融资本身，亦因利率市场化改革以及银行业自身改革的滞后，其低效的特征相当明显。

　　当然，理论上，我国货币流通速度相对过低，还与企业自身的运营效率有关。比如，与欧美企业资金周转率每年20-30次相比，我国企业仅有每年2次左右。这其实很大程度上亦与我国金融体制效率低下相关。

　　至此，我们可以得出这样一个判断：在我国商品总量和价格水平相对衡速的条件之下，如果因金融低效引起货币流通速度过低，必然会产生M2的持续高企；而在金融低效导致货币流通速度过低的局面下，如果我国陡然大幅降低M2增速，则极可能会引发恶性通缩，这对于新兴经济体而言，其负面效应要远大于当下的温和通胀。从这个角度看，近年来央行持续超发货币，显然有难言之隐。

　　要破解我国M2持续高企的难题，关键是要扭转我国金融体制的低效，并以此提高货币流通速度，从而为我国M2提供结构性的减压阀。而欲解决我国金融体制低效的现状，则应尽快深化金融改革，通过改革相对僵化的金融体制，提高我国金融资源的配置效率，从而整体助推我国货币流动速度。

　　于当下而言，首先应解决间接融资占比过大的现状。这需要强化监管，进一步深化并完善二次股改，以根本改变A股“圈钱市”的局面，通过真正激活A股市场，为我国经济增长提供可持续的金融助力，而不是持续依赖货币超发刺激经济。与此同时，还应尽快推动利率市场化改革，进一步放宽民资进入银行业的限制，从而通过银行业的结构性改革，提高我国信贷资源的配置效率，并以此整体降低全社会融资成本，为货币流通速度加快减少成本阻碍。

　　M2持续高企的现状，需要正视。找准“金融低效”这一根源，才能对症下药，减少纠错的机会成本。而任何罔顾基础经济理论的判断，只会造成我国M2持续高企的困局愈发难解，甚至极可能因抓错药方而造成困局的积重难返。