谢国忠货币政策迎考 2014年或会爆发一场通胀危机

　　各个主要经济体普遍采用的宽松货币政策没能在2012年带来高增长，2013年也不可能。然而，各国央行和政府仍将会执行同样的货币政策。将要付出的代价就是，一场通胀危机很可能会在2014年爆发。

　　自从1987年格林斯潘担任美联储主席以来，以货币政策在缓冲经济下行和重启增长方面发挥主要作用，业已成为政治共识。财政政策由于政治难度，被公认为作用有限。结构性改革已经被讨论了很久，但是从未被认真对待过。

　　在2008年全球金融危机爆发后的四年，美国的基础货币是以前的3倍，中国的M2翻了一番。这是现代经济史上就货币刺激而展开的最大的一次实验。

　　初步证据表明，实验效果不彰，但是在政策讨论中的主导声音仍然支持推出更多的同类政策。如果一种药不起作用，可能是药方开错了，也可能是剂量还不够，现在全世界都宁愿选择相信后者。然而，如果的确是药方开错了，增加剂量只会在某一天杀死患者。最终的结果就是，全世界范围的滞胀。

　　我认为，货币政策和财政政策应该旨在稳定形势，而不是恢复增长。后者需要依靠结构性改革才能实现。结构性改革很困难，因为这会惹恼很多人，并且会见效很慢。聪明的专家和权贵人士通常想要立竿见影的结果，以显示他们的价值。因此政策行动通常会选择阻力最小的路径，即使会把世界带向悬崖。

　　伯南克的烫手山芋

　　货币政策有效性上一次受到质疑是在20世纪70年代。西方国家试图用宽松货币政策来恢复增长，结果导致通胀。这个教训在当时造成了很轰动的影响。专家们建立了很多理论来解释为什么货币政策没有起作用。而在通胀被高利率政策和由此导致的衰退遏制住不久之后，又出现了很多理论支持货币政策的有效性。

　　聪明的专家想要显示自己的重要性，所以他们无法支持一个会让他们在现实生活黯然失色的理论。

　　除了对货币刺激政策的再次青睐，20世纪80年代经济学专家们还支持市场在融资方面有效性的理论。

　　在随后将近20年中，格林斯潘的货币政策和金融监管都秉承了这一基调。他主要是通过制造资产泡沫来管理美国经济，尽管他本人可能并不这样认为。由于美元是全球经济的储备货币，他的政策应该对世界各地的泡沫负责。他创造了可能是人类历史上最大的一场人为经济灾难。世界仍然处在他的阴影之下。

　　2007年次贷危机爆发伊始，伯南克执掌的美联储选择以降息来缓解压力。这引发了大规模的商品价格上涨，抑制了美国和其他发达国家的经济，增加了债务泡沫破裂的压力。到2008年中期，美国金融体系破产迹象业已明显，因为其基础资产价格过高。美联储转而力图以直接贷款来挽救金融体系，并以大幅降息来缓解资产通缩压力。在救助金融系统方面，美联储取得了成功。

　　当然，如果不介意货币贬值，一国央行总是可以通过发行货币来挽救金融体系。美元作为全球唯一储备货币的独特地位，赋予了美联储增加货币供应的巨大空间。

　　另一方面，在四年时间里，美联储恢复增长的努力都失败了。危机爆发五年以后，美国就业率依然很低，家庭实际收入同样很低。美联储仍然相信能恢复增长，为此推出了第三轮和第四轮量化宽松政策。但是，全球化已经砍断了供求之间的反馈回路，即使像美国这样规模庞大的经济也不例外。传统的刺激经济的思路在当今世界不可能起作用。

　　第三轮和第四轮量化宽松政策的重点是降低按揭贷款利率。如果一国央行针对某一项特定资产专门制定政策，很可能会在短期内有效。当前，美国房地产市场复苏很大程度上是拜美联储政策所赐。不幸的是，复苏在那些房价已经很高的区域最强劲，可能会带来另一场泡沫。

　　量化宽松政策最显著的副产品就是股价上涨。美联储购买资产时，一些投资者就能获得现金。那些首先获得现金的人就有动力来购买股票，比那些较晚获得现金的人超前交易，导致股价节节高升。

　　可以确定的是伯南克不会成为第二个格林斯潘。世界已经变了，债务水平已经过高，全球经济都在通胀，新兴市场经济已经在经历高通胀。伯南克再也无法通过制造泡沫来创造经济繁荣了。

　　伯南克将于2014年卸任。如果到那时通胀还不严重，他就可以很幸运地把这个烫手山芋交给下一任美联储主席。如果通胀在他离任前爆发，他将不得不采取行动。

　　美联储的资产负债表可能高达4万亿美元。试图通过快速收缩规模来终止通胀将是极其困难的。我怀疑美联储将会接受通胀。

　　货币政策的转折点

　　中国的货币政策就是美联储政策的放大器。当美联储成功地通过增加信贷来扩大需求时，中国也可以照猫画虎地来运营一个泡沫经济，而不用担心货币贬值。

　　但是，这部货币引擎在美国债务水平过高之后就终止了。因此中国在2008至2012年间增加货币供应对促进经济增长鲜有成效，反而带来了很多副作用，诸如通胀、房地产泡沫和产能过剩等等。

　　2012年中国的M2增长了13.8%，净融资额达到了GDP的30%。中国的官方数据表明GDP增长率在7%至8%之间。我的估算是3%至5%。无论事实上是哪个数字，都足以说明增加货币供应对于促进增长来说极其低效。

　　全球经济曾经依赖债务泡沫，依赖中国的过度借出与投资以及西方国家的过度借入和消费。当债务危机暴露了西方国家债务水平过高之后，这种模式就走到了终点。债务增长的最后一个来源——美国政府，也正在迫于政治压力而削减赤字。在西方国家不增加债务的情况下，中国增加货币供应无法有效实现增长，相反会引发人民币贬值。

　　全球化已经改变了各国经济、包括美国这样大规模经济体的运行模式。最大的变化就是，工资收入不是由国家政策决定，而是由全球经济决定。一国政府试图通过财政支出和降息来刺激经济，即便存在短期效应，也只是提高资本收入而非工资收入。随着技术发展使得工作可以越来越有效地在世界各地分配，发达经济体所受的工资挤压就会更加激烈。

　　西方国家的白领经济所遭受的技术冲击才刚刚开始。这一方面让白领工作更容易在世界各国转移，一方面也消除了更多的就业岗位。如果失业者无法很快找到替代的工作机会，很难认为这种变化就是有效的。

　　在美国，劳动力大军不断减员，我认为是因为现有的工资不值得人们去费这个事。那些不找工作的人依靠养老金或福利，生活会过得更好。唯一可以把他们拉回劳动力大军的方法就是，削减生活成本，让工资低的工作也值得做。

　　我相信发达经济体必须让劳动力市场变得高度灵活，收入再分配变得合理，住房，医疗和教育成本变得低廉而有效。这是一个很简单的处方。但是需要很长时间才能产生效果，而且会触动很多行业的既得利益。

　　简单的出路就是发行货币，希望蛋糕能够做大让所有人都能受益。这种做法已经失败了，但是各国央行和政府还会再次选择这样做。

　　中国的竞争优势来自低廉的劳动力成本。这是中国过去十年经济高增长的主要原因。但是，中国的体制一直通过资产通胀来分配增长的成果，政府获得了过多收益。通胀是一种税，中国的体制通过这种税，将劳动力创造的收益转移给政府，这种模式先前能够运行，是由于蛋糕扩大的速度足够快，让社会可以承受这种负担。现在蛋糕不再快速扩大，通胀这种税很难收缴了。这就是房地产泡沫收缩、政府资金短缺的原因。

　　很多从以往的体系中获益的人士希望能够重新回到过去的好时光。目前政策的关注点还是希望恢复资产市场。问题在于，中国没办法自己演独角戏。在西方国家由于债务危机而经济低迷之际，中国无法通过推高出口来创造资产泡沫。这个坏消息对于那些习惯了在泡沫中弄到钱的人来说是无法接受的。

　　通胀将至

　　试图通过货币增长来重新回到过去的好时光，只能最终导致通胀，而非增长。

　　新兴经济体已经在经历高通胀。它们在历史上一向担心通胀，但是只要汇率保持稳定，就不会有所行动。

　　印度已经在面对贬值问题。他们对待通胀的态度更加严肃。其他各大新兴经济体没有面对同样的压力，他们也没有任何行动。当美联储提高利率时，这些国家的汇率将会暴跌。

　　发达经济体通胀率目前还比较低，是因为其劳动力市场依然低迷。一旦劳动力市场由于劳动力减少而收紧，或者从国外进口的通胀提高了本国通胀预期和工资要求时，它们的通胀就会到来。现在，这两股力量都正在加剧。

　　美联储已经许诺，一旦美国的通胀率超过2.5%，就会采取行动。2012年美国通胀率仅为2%，2014年的通胀率将会超过这个水平。预计美联储将会在2014年提高利率。

　　作者为玫瑰石顾问公司董事、经济学家