杨涛以“疏”为主应对热钱挑战

近期，热钱问题再次引起各界热议，种种迹象表明，本轮热钱流入与此前多投向股市、地产等有所不同，更着眼于进行套汇套利，或投入到理财产品、地方融资平台等影子银行支撑领域。这使人更担心随着美联储量化宽松政策的逐渐退出，未来热钱可能快速流出，并带来流动性的急剧紧缩。

之所以会有热钱流入，其根本原因无非包括：中国经济发展潜力、人民币汇率升值预期、存在境内外利差、资产价格上涨等。而热钱流入的渠道，既有贸易项目下的虚假交易，也有经常项目下的非贸易项资金转移，还有外资企业的增资扩股，以及各种非法渠道。对于资本跨境自由流动的发达经济体来说，热钱追求套汇套利的空间比较有限，因为反应迅速的全球金融市场能够及时使多数国际货币的价值接近均衡。但对于我国这样尚未放开资本项目管制的巨型经济体来说，热钱可操作的空间就非常大。

当前，更值得警惕的是“出口转内销”的境内虚假热钱。例如，前几个月的进出口数据就引发了人们对于贸易数据失真的争论，其中不容忽视的，就是基于套利目的的虚假贸易行为。典型的就是在中国内地和中国香港，利用人民币的在岸与离岸利率及兑美元汇率之间的差异而获利。几乎无风险的套利行为，不仅带来“虚胖”的增长，而且挤压了踏实从事真实贸易的企业生存空间，更使得制造业企业等也进入逐利，加速了国内企业竞争环境的不利。

对热钱的“疏”与“堵”，应以前者为主。如何在境内“疏导”热钱？首先需要央行创新对热钱的调控工具，进行有效的总量对冲。现在，货币部门应更主动地进行对冲管理，通过一系列政策工具的综合运用，努力缓解资本异常流动的负面影响，把跨境资本流动的管理纳入宏观审慎管理框架内，避免冲击实体经济。同时，只有建设规模更大、效率更高的金融市场，热钱才会难以兴风作浪。应该大力推动金融创新，既促进人民币的期权、期货、远期和掉期等基础产品发展，又尝试推进结构化、证券化产品试点，从而努力构造吸引热钱的金融“蓄水池”。

当然，各界之所以担心热钱问题，从中长期来看，也是担心将来热钱会在某个时间段集中性地流出去。因此，也应该有计划地推动境内资本合理走出去，拓展人民币计价资本的国际运作空间。可以预计，如果政府在支撑巨额的、投机偏好突出的民间资本走出去方面给予更加宽松的政策，自然也可降低国内热钱积累的总水平。

有效管理和运用热钱，如同冬日里饮酒，小饮怡情，多了就会伤身，这就要考验监管思路的转变与调控艺术的提升。