内参重大传闻提前流出 利好今日大盘

　　传：华能国际煤价低迷与财务成本下降因素叠加,公司业绩高增长可持续

　　1.事件

　　公司公布2012年年度报告。报告期内,公司实现营业收入1340亿元,同比增长0.41%;实现归属母公司股东净利润58.69亿元,同比增长363%。每股收益0.42元,基本符合预期。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)资产减值损失影响12Q4业绩

　　公司在2012年第四季度对平凉电厂进行了资产减值计提,造成了公司12年全年资产减值损失约8亿元,对每股收益的影响约0.04元(考虑了所得税税盾和少数股东损益)。如果不考虑资产减记影响,则公司12年每股收益有望达到0.46元以上,达到我们的预期。另一个低于预期的因素是12年新加坡电厂净利贡献下降约2.4亿(对应EPS约0.017元)。

　　(二)煤价下跌,毛利率显着提升,主业业绩释放

　　受益于煤价下跌,公司2012年境内电厂单位燃料成本下降7.6%,毛利率显着提升,业绩大幅增长。公司2012年营业收入增长0.41%,营业成本下降7.95%,毛利率16.3%,比2012年上升7.6个百分点。

　　由于煤价从12年6月开始明显下跌,因此公司12年下半年盈利能力明显高于上半年。公司下半年的毛利率达到18.7%,比上半年(毛利率13.9%)高出4.8个百分点。

　　(三)财务成本峰值已过,财务费用下降

　　公司2012年财务费用为89亿元,财务费用率为6.6%。考虑到2012年上半年降息与公司改善借款结构两因素叠加,我们认为公司综合资金成本峰值已经在2012上半年渡过,财务费用率呈现逐季下降趋势。12Q4公司财务费用率仅为6.3%,为全年中的最低值。

　　同时,公司2013-2014年的资本开支计划也呈收缩趋势,资产负债率趋降。我们预计2013年财务费用总额、财务费用率均同比下降。

　　(四)2013年盈利高增长可持续

　　煤价低迷,财务成本下降是公司2013年业绩高增长的保证。超预期因素来自于煤价进一步下跌,公司所得税实际税率变化,资产减值等非经常性损益变化以及新加坡电厂盈利变化。反之则是公司业绩风险所在。

　　3.投资建议

　　我们维持对公司“2013年,煤价低迷与财务成本下降双因素叠加,业绩高增长可持续”的投资观点。在假设13年煤价与12年第四季度价格持平(13年均价较12年明显下降)、13年发电量略有改善的前提下,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.65元、0.75元和0.80元,动态市盈率为 10.9倍、9.5倍和8.9倍。维持“推荐”的投资评级。（财富赢家）

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　　12年EPS0.8元,超出预期约9.5%

　　2012年公司实现营业收入9.51亿元,同比增长4.79%,营收符合我们的预期;净利润2.26亿元,同比增长30.38%,EPS约0.8元,超出我们和市场的预期(0.73元)。门票/索道业务的毛利率分别提升1.77/3.66ppt,销售费用同比下降约19%,营业成本和销售费用的控制超出预期。

　　网络营销体系不断完善,销售费用显著下降

　　2012年公司加大了官网、微博等网络营销手段,实现了营销的转型升级,使广告宣传费同比减少了约765万元,销售人员薪酬同比减少483万元。公司网络营销体系的转型效果好于我们的预期,故将13/14年销售费用率从6.5%/6.5%下调至5.7%/5.6%。

　　13年受益于门票涨价、金顶二索道开通、交通改善,快速增长可期

　　13年盈利快速增长可期,源于:1)3月16日起门票从150元提升至185元,预计增加EPS约0.12元;2)金顶二索2月投入运营,预计增加EPS约0.06元;3)乐雅高速计划13年中全线开通,成绵乐城际快轨计划13年底开通。

　　估值:目标价上调至26.7元,维持“买入”评级

　　下调销售费用的预测,将13/14/15年EPS预测从0.96/1.17/1.29上调至1.00/1.21/1.34元,基于VCAM模型,将目标价从24.7元上调至26.7元(WACC=8%)。目标价对应的动态PE为27倍,对应定增摊薄后的PE为29倍,公司历史估值中枢为30倍,维持“买入”评级。

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　　核心观点:

　　年报基本符合预期

　　公司近期公布年报:去年全年公司实现营业收入和净利润136.87亿元和15.83亿元,分别同比增长21%和31%(扣非后增长32%),实现每股收益 2.28元,每股经营性现金流1.15元,基本符合我们此前预期。决策天机公司实现自有产品销售57.2亿元,同比增长31%;商业销售78.2亿元,同比增长 18%;房地产销售9741万元,同比下降55%。

　　健康事业部增速超年初预期,白药系列牙膏仍是最大亮点

　　全年健康事业部实现销售17.6亿,同比增长46%,超过我们年初时的预期,白药系列牙膏仍是最大的超预期因素。健康事业部继续细化牙膏的渠道及终端的下沉,加上去年同期基数相对不高,推动白药牙膏增速超过我们预期。其他产品方面,金口健牙膏保持稳定增长,实现销售过亿元,朗健牙膏及养元青洗发水仍在培育期,分别实现销售4-5000万元,我们预计公司今年会继续推出牙膏的细分产品(孕妇牙膏);预计今年洗发水销售过亿。

　　整合后的药品事业部稳定增长,气雾剂及特色药是亮点

　　2011年药品事业部顺利进行整合,2012年药品事业部实现销售36.9亿,同比增长20%,其中气雾剂和特色药是增长亮点。气雾剂在奥运会前做了针对性的广告投放,再加上基药市场增长迅速,在高基数上实现了20%以上的增长,销售过10亿;整合后的特色药总计销售回款过8亿,同比增长约40%,其中感冒系列和血塞通系列销售过亿;透皮产品方面,膏剂和贴剂合计销售过10亿,实现平稳增长,应急包在集团采购模式推动下增长较快。

　　报表指标健康

　　公司工业销售毛利率从67%下降至61%,主要是原材料及折旧成本上升及低毛利的普药增长较快所致;费用控制较好。应收帐款仅从年初的4.1亿元上升至4.6亿元,控制较好;存货从年初的35亿上升至44亿,主要是商业部分及药材储备。

　　盈利预测与投资评级

　　预计2013年医药主业经营继续稳健增长,其中特色药及透皮业务是亮点。此外,公司已决定挂牌整体转让子公司白药臵业,今年中报有望体现一次性投资收益。我们对公司2013-2015年EPS最新预测分别为2.92/3.74/4.72元(2013年EPS暂不含投资收益),对应动态市盈率27/21 /17倍。公司经营团队优秀,品牌优势突出,维持买入评级。

　　风险提示

　　激励机制不灵活;日化行业竞争激烈,存在牙膏和洗发水等产品销售低于预期的风险;陈发树与红塔集团的股权转让纠纷。

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　　投资要点

　　业绩大幅超预期。公司12年实现营业收入8.15亿元,同增50.29%;实现营业利润1.12亿元,同增109.75%;EPS0.67元,大幅超市场预期。公司拟以目前1.54亿总股本为基数,每10股派2元(含税)。公司同时公告,预计1Q13归母净利润为2031.21万元至2321.38万元, 同增40%-60%。

　　CDN收入规模与毛利率双升提振业绩。CDN市场在互联网传输规模不断扩大以及用户对访问质量要求不断提高的大背景下景气上行。公司凭借技术和规模优势进一步巩固龙头地位,CDN业务规模得以快速上升,全年实现营收6.03亿元,同增75.7%,占总营收比重达74%。同时,公司以WSA和CATM为代表的创新产品商业化进展顺利,收入占比不断提高。由于新产品技术含量较高,竞品稀缺,导致毛利率远高于传统CDN产品。受此带动,报告期内公司CDN毛利率提高2.3个百分点至38.7%。

　　IDC业务平稳发展,正逐步转型。公司IDC业务全年实现营收2.05亿元,同增9.9%较平稳,毛利率显著升至19.7%,原因系公司IDC正由早期资源密集型模式,逐步向多元化增值服务模式转型,朝创新化和高端化发展。未来有望与CDN协同性进一步增强,并且高附加值亦有助于提高公司利润率。

　　13年1季度延续高成长。1季度作为行业淡季实现40%以上业绩同增反映出整个行业景气程度。财富赢家三大因素将促使公司继续分享互联网蓬勃发展盛宴:1)桌面及移动互联网流量激增长期拉动CDN市场规模快速增长2)外部竞争缓和以及产品结构优化促使公司毛利率不断改善3)多产品线、跨地域布局带来业绩新的增长点。除已商用推广的WSA和CATM,APPA和SAS等新品在13年亦有望贡献规模化收入。

　　财务与估值

　　我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.97、1.45、2.11元,估值切换至2013年,参考可比公司当年21倍PE水平并给与50%溢价,目标价31.04元,维持公司买入评级。

　　风险提示

　　CDN需求增长不及预期;CDN市场将加剧竞争导致毛利率下滑;WSA和CATM等新业务拓展不顺利。

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