私募消息传闻曝光 今日火线抢入6只强势股

　　森马服饰:基本面领先,后续对外投资收购预期提高股价弹性

　　尽管当前消费市场景气度不高,但公司调整较早,14年业绩表现良好。今年在春夏订货会的指引下,预计休闲装业务可维持一定的增长,童装业务仍为发展亮点, 且童装新品牌一站式购物模式的推广,将为公司打开新的发展空间。目前15年估值22.5倍,今年在有基本面支撑的基础上,公司后续在儿童动漫、影视、游戏、教育等领域的持续投资并购及资源整合预期仍或给予估值一定的弹性。我们自年初已明确将公司列为15年重点推荐的标的,维持评级为“强烈推荐-A”,基本面给予了目前估值安全边际,由于近 期股价上涨较多,后续弹性主要视儿童产业链延伸、中高端成人装品牌及电商等领域的收购推进预期把握。若后续收购顺利,则目标估值可随之提升。

　　弱市环境下,业绩表现领先,增长符合预期。14年公司实现营业收入81.47亿元,同比增长11.47%;营业利润和归属母公司净利润分别为 14.74元和10.92元,同比分别增长19.26%和21.09%,基本每股收益为1.63元,基本符合预期。利润分配预案为每10股派发现金红利 10.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增10股。

　　分季度测算,在低基数作用下,Q4收入同比增长17.70%,增速较前三个季度均有所提升;营业利润和归属母公司净利润同比分别增长15.04%和20.18%。

　　休闲装业务走出低谷企稳增长,童装业务及电商业务保持快速增长。公司休闲装业务自13年在业内率先走出低谷后,随着负面的库存问题的解决及订货会模式的调整,使森马品牌14年得以轻装上阵,收入增速自Q2开始由负转正。同时,该品牌渠道也在持续进行调整,低运营效率门店的关闭(去年门店数量减少487 家,降至3542家),终端的优化,使森马品牌全年实现49.03亿元的收入,同比增长4.69%。

　　童装业务仍是公司发展的最大亮点。巴拉品牌在门店持续升级和扩张的拉动下(14年末巴拉门店数量达到3540家,新增67家;面积提升约为25%左右),去年实现收入31.67亿元,同比增长24.91%。

　　电商业务在基数不高的情况下,森马及巴拉品牌分别实现5亿销售,并有所盈利,基本完成电商全年销售10亿元,同比增长100%的目标。 在基数提升及政府补助减少的情况下,毛利率的维稳及费用的严控,使前三季度润增幅仍保持在20%以上。去年因公司获得政府补助较多,导致基数提升,但在此背景下,毛利率的提升(14年+0.71PCT)和费用率的降低(14年-0.36PCT,其中,销售费用-1.35PCT、管理费用和财务费用分别+0.25和+0.74PCT),使全年净利润增幅维持在20%以上。

　　加盟授信额度增加导致应收账款提升,春夏装备货规模增加导致报表库存较去年同期略有提升,且购买商品支出增加及政府补助减少导致现金流较去年同期下降较多。应收账款方面,14年末为10.77亿元,分别较去年同期及中期末分别增加4.61亿元和2.40亿元。库存方面,考虑到森马春夏季订货会分别增长 10%和15%,童装春夏两次订货会分别增长30%和20%,春夏货品备货规模的提升导致入库货品增加,年末报表库存达到10.34亿元,较去年同期略增加1.12亿元。现金流方面,因应收占款及备货规模增加占用大量现金、且购买商品支出增加、人员薪资提升及政府补助减少等原因,年末公司经营性现金流净额降至7.62亿元,较去年同期降低45.28%。

　　15年休闲装企稳增长趋势的延续及童装的持续发力,将有效保证公司全年业绩在业内保持相对较快的增长态势。对于休闲装业务而言,今年公司将推进店铺标准化规划及下沉策略,通过新开店及增加面积(+10%)进一步提升森马品牌的市场份额。其中,上半年在15春夏订货会分别实现的14%和20%增长的指引下,预计休闲装业务有望延续企稳增长的趋势。

　　童装业务,公司将继续围绕“品牌延伸+品类延伸”策略,希望在巩固巴拉在童装领域的领导地位(主攻一线购物中心,预计面积仍可保持20%以上的增长) 的同时,通过新品牌梦多多及mini巴拉在目标市场定位及产品上做到双向延伸,并与代理的高端意大利品牌Sarabanda构成中高端品牌梯度布局,从而进一步提高市占率,打造有影响力的专业儿童服饰和用品领导品牌;另外,利用互联网思维,根据巴拉巴拉品牌及两个新品牌的特性,线上线下分别实施“差异化” 及“同款同价”电商发展策略。从当前童装业务发展情况看,鉴于15春夏巴拉巴拉订货会分别实现30%和20%左右的增长,加之梦多多及Mini巴拉两个新品牌开店继续,预计童装业务仍将是公司今年的发展亮点,且可维持相对较快的增长趋势。

　　综上所述,预计公司15年收入增速将略好于14年,或实现两位数左右的增长,利润增速则有望达到20%以上。

　　后续持续的对外投资收购预期仍是今年催化股价的主要动因之一。今年公司对外投资的思路有所转变。除针对原有在儿童产业链延伸上进行相关收购外,还将针对规模较大的中高端成人装品牌或电商品牌进行投资,希望通过投资高质量标的增厚公司的EPS,并提升协同价值。

　　首先,儿童产业链延伸方面,公司计划依托巴拉巴拉全国性布局的规模化领先优势,打造儿童互联网平台,并开展产品和产业的延伸。今年仍存在向儿童教育、动漫、影视、互联网等领域继续延伸的预期。另外,今年公司还希望收购业务规模较大的中高端成人装品牌及电子商务方面的品牌,以便提升业务间的协同价值。

　　整体而言,今年持续对外投资的预期仍存,这将成为提高今年股价弹性的主要动因之一。当然,公司在延伸领域也缺乏经验,后续在新领域运作如何需要持续的观察。

　　盈利预测与投资建议:公司在12年较早清理库存和关闭低效门店,为后续稳定发展打下基础。总体看,公司13年下半年已基本走出低谷,在市场终端需求尚未有明显复苏迹象的情况下,公司14年收入增速由负转正,15春夏季分别实现14%和20%的增长,增速较14年春略有提升,预计后期随着改革措施的持续推进,公司休闲装业务在15年有望恢复一定的增长;而童装业务仍是近几年发展的最大亮点,考虑到该行业相对年轻,未来发展空间仍好于休闲装,鉴于15春夏巴拉品牌订货会增速分别达到30%和20%,预计将对今年业绩增长起到强有力的支撑。预计15-17年EPS分别为1.95、2.24和2.55元,对应 15年PE为22.5倍。

　　今年公司长期战略在巩固核心两大品牌市场地位的基础上,将由“儿童服饰提供商”转变为“儿童产业综合服务商”。考虑到当前我国儿童产业发展很薄弱,儿童服饰、动漫、影视、教育等领域都蕴藏着较大的发展机会,而当前早教机构的收购,虽然标的规模较小,但预示着公司产业链延伸之路已开启,且公司后续在儿童动漫、影视、游戏、教育等领域的持续投资并购及资源整合预期仍或给予估值一定的弹性。我们自年初已明确将公司列为15年重点推荐的标的,维持评级为“强烈推荐-A”,由于近期股价上涨较多,基本面给予了目前估值安全边际,而后续弹性主要视儿童产业链延伸、中高端成人装品牌及电商等领域的收购推进预期把握。目标价以15年25倍PE为中枢,对应目标价格中枢为48.75元,若后续收购顺利,则目标估值可随之提升。

　　风险提示:1)首发限售股减持的风险;2)终端消费持续疲软;3)直营店建设导致销售费用进一步提升;4)电商化转型不能跟上市场的风险;5)童装产业延伸发展低于预期。