2月11日私募内部绝杀传闻揭秘

　　业绩小幅低于预期

　　凯迪电力 2014 年报营业收入增 29%至 28.5 亿元，归属净利润增217%至 2.1 亿元（业绩预告增速区间 220%~270%），综合毛利率升 2 个百分点至 24%，EPS 为 0.22 元。分红预案为 10 派 1.5元（含税）。披露 2015 年 1 季报业绩增速区间：37%~105%。

　　业绩增长原因：1）生物质发电收入增长、盈利改善。14 年业务收入增 180%至 14.8 亿元，源自上网电量增 128%至 25 亿度。 生物质发电业务毛利率持续改善：1H13、2H13、1H14、2H14 分别为 12%/15%/23%/28%。2）增值税退税大增。营业外收入增345%至 0.8 亿元，占利润总额比例达 35%；其中，生物质电厂的增值税退税 0.6 亿元，增 530%。业绩增速小幅低于预期的原因：生物质电厂负荷差于之前假设。

　　发展趋势

　　预计 2015 年生物质电厂负荷率将进一步提升，盈利持续改善。 1）2014 年公司下属投运的 16 家生物质电厂中，80%以上为二代机组；全年负荷水平约为 5939 小时，而二代机组的设计负荷水平为7000 小时。2）燃料充足度是决定机组负荷的重要因素，随着自有燃料收购平台（格薪源）成立，燃料供给量有望提升。3）作为二代电厂中的佼佼者，松滋电厂 14 年负荷水平高达 8054 小时。

　　湖北省出台秸秆禁烧政策，利好当地生物质电厂盈利。1）根据湖北省《农作物秸秆露天禁烧和综合利用的决定》 ，15 年 5 月 1 日起行政区域内禁止露天焚烧秸秆。2）14 年湖北的秸秆焚烧火点数、火点强度位居全国第 5， 若实施禁烧，秸秆供应量将显着提升，利于生物质电厂控制成本。3）凯迪电力（含本次拟注入电厂）在湖北省投运电厂 8 个、在建电厂 6 个，占集团电厂总规划数的 13%。

　　盈利预测调整

　　调高 2015~16 年 EPS 预测 9%/10%至 0.44/0.6 元。 源自 1）2014 年增值税退税的到位情况好于我们此前预期（超出 43%）。 2）公司近 60%的投运电厂将于 2015 年开始收到退税。

　　估值与建议

　　维持推荐，目标价调高 11%至 15.5 元，对应 2015/16 年 P/E 35/26 倍。

　　风险

　　生物质电厂投产进度不确定性；定增审批风险；系统性风险。