制造业低迷拖累全球复苏 中国保增长难度大增

　　欧美日等国家的股市自高位回撤，CFTC基金的美国国债的非商业持仓转为多头，恐将引发国际资本的再一次迁徙。由于国内外发展均受困，中国经济增长面临诸多的变数。除了中小企业的糟糕处境外，楼市调控与地方债务命悬一线，作为中国未来5-10年的经济运行走向的关键的风向标。

　　自美国次贷与欧洲债务两大危机以后，欧美各经济体的制造业环境遭遇持续低迷，进一步波及至远离债务尘嚣的新兴国家，不利于全球经济以及就业市场的改善状况。今年5月，欧元区及其前4大成员国的制造业(PMI)指数均徘徊在50% 的荣枯线以下，反映出欧元区整体经济和工业制造业均延续着萎缩的势头。其中，欧元区5月PMI略微升至48.3，但是无奈连续第22个月陷入衰退当中。除欧元区外，美国制造业复苏迹象亦不明显，5月PMI降至49.0，并录得2009年6月以来的最低记录。

　　然而，PMI统计数据仅仅是欧美经济衰退提供佐证的冰山一角，诸如：失业率、企业订单以及债券融资成本等，均足以支撑欧美经济复苏滞缓的结论。随着全球经济一体化的深入，欧美国家经济陷入萎缩的外部影响愈加扩大，频繁启动贸易壁垒用于保护本国经济的运行情况。继美国之后，欧盟对中国光伏产品征收11.8%的临时反倾销重税，便又是一个例证。倘若8月6日前中欧双方未能达成解决方案，那么，该税率可能继续升至47.6%。为了应对欧盟的一意孤行，中国拟先后对来自欧盟的葡萄酒、豪车等进口商品进行双反制裁。此举无异于是两败俱伤。

　　鉴于欧美国家的经济与制造业环境依旧疲惫不堪，对应劳动力市场更是每况愈下。最新统计数据显示，欧元区4月失业率上升至12.2%，创1995年有数据记录以来的新高；欧元区年轻人失业率已经接近1/4，希腊和西班牙年轻人失业率均超过50%。美国的就业市场亦交辉相应，劳动的意愿略有回暖。尽管美国5月非农就业人数增加17.5万高于预期，但是，5月失业率则意外上升至7.6%。值得一提的是，美国经济数据完全服务于执政党的政治利益，包含美联储对量化宽松(QE)的政策立场。笔者认为，美国5月非农就业意外遭冷，却不足于扭转今年9月份美联储可能削减QE政策及其规模的预期，以期提振美元指数。

　　由于欧债危机此起彼伏，欧元区财政减赤减支的负面效果已经显现，极度宽松的货币政策成效甚微。另外，希腊和西班牙等欧债主要问题国家，已寻求欧盟同意延迟赤字占GDP目标的完成期限。在全球经济危机的面前，欧美日等一众国家热衷于QE投放潮，无奈过分宽松的流动性正在催生股市的虚假繁荣。股市经常被看作为经济的晴雨表，一般较经济运行状况提前半年反映在市场当中。自5月下旬以来，欧美日主要股市均出现不同程度的下跌走势，或预示着以上国家的经济复苏依然存在不小的隐患。

　　从资本市场来看，逐利性一直是影响国际资本流向的主要因素之一，利差与安全边际都显得尤为重要。缘于此，过去2个月，国际热钱疯狂涌入中国的规模已超过万亿元。近期，欧债主要问题国家的10年期国债收益率重新走高，日本国债亦曾瞬间触及1%的警戒线，美国国债收益率(2.170%)较5月初(1.660%)已增长约30%。该数据若出现上涨，表明了资本市场购买本国债券避险的意愿降低，国债需求减弱带动价格走低；反之相反。

　　截至6月4日，美国CFTC基金持仓数据显示，CBOT10年期美国国债的非商业净持仓转为多头，CME标普500指数则首现空头。单就持仓明细而言，在美债开始看多的同时，美国股市却遭遇到看空，料将吸引更多的国际资本源源不断地流入到美国长期国债。既满足了部分资金的避险需求，又有助于压低美国国债的融资成本。笔者预计，美国国债收益率拟再度下行至2%及其下方，短期仍可能对美元指数构成支撑。然而，欧元、日元均作为美元汇率的对立面，其反弹走势料难以持久。欧美日股市拐头回撤、黄金白银多头丢盔弃甲，足以可见一斑。

　　近两年以来，政府工作报告拟定经济增长目标均保持在7.5%左右。2012年，中国GDP达到52万亿元，增速为7.8%；今年国内经济增速或表现为“V”字型，2季度GDP增速或维持下滑的趋势，主动减速的基调亦属于是无奈之举。一方面，外部贸易途径受阻，进出口形势不断遭遇恶化；另一方面，内部需求与投资相辅相成，2季度主要的经济指标均在低位徘徊。GDP涵括的三驾马车急需加油换挡，拟牺牲一定的增速目标用来换取经济结构的调整。

　　欧美日各国重启QE浪潮，中国央行岿然不动。今年经济增速保7.5%的预期目标，依赖政策刺激与政府直接投资的空间已不大。其中，5月官方、汇丰制造业指数大相径庭，分别为50.8和49.2。究其原因，除了二者统计的数理标本迥异以外，汇丰PMI已经跌破荣枯线，并创下8个月以来的新低，代表着广大中小企业的处境愈加困难，尤其是出口型企业更是苦不堪言。

　　另外，楼市调控与地方债务，亦成为中国经济增长道路上的绊脚石。不同于欧美日等经济体，中国的楼市行业持续受到吹捧，反之，A股领域则是相形见绌。2009年4万亿元的刺激规划，进一步鼓吹房地产的泡沫幻影，国五条楼市调控措施亦难以真正起到控制房价的作用。

　　众所周知，房地产是嫁接在土地之上的，而土地作为地方财政收入的主要来源，不难理解地王频现的缘由。今年地方政府面临2万亿元的到期债务，以后每年偿付的数量比比皆是。因此，地方债务牵一发动全身，连锁反应到众多的中小企业，使得中国经济减速增长的预期容易遭致诸多的变数。